在上一个周五(2019/03/01),市场投资者参与热情继续保持高位。

近期多空势力对抗持续激烈,在经历连续的上涨后,上一个工作日市场风险爆发,以沪指为代表的A股出现较大程度的下行。

表面上看,中信证券、华泰证券发布的“卖出”评级报告成为当日回调的潜在导火索;更深入研究可以发现,前期大量利好已逐渐兑现,减负减税的效果仍需要时间发酵,而市场突然的火爆让投资者热情被充分点燃,导致短时间内行情上涨速度远超内在价值上升速度。

所以,此次回调也属于情理之中、且可预见范围之内,投资者无需过于惊慌。

上一篇机构调研纪要提到过:“对普通投资者来说,单股票配置,更高的波动带来更大的市场风险。

投资者可以考虑搭配少量较小浮动的固收资产,或者搭配一定衍生品进行对冲。

从操作层面而言,可以考虑采取较保守的策略。

”投资者在对市场保有信心的同时,也需要警惕近期存在的较大市场波动风险。

当日,医药板块下的恩华药业[002262。

SZ]受到机构投资者极大关注。

恩华医药战略定位于中枢神经药物领域市场,主要从事中枢神经系统药物的开发、生产和销售,是一家专注于中枢神经药物细分市场的企业,主要类别包括麻醉类、精神类和神经类,通过多年来在产品研发、生产和服务上的不懈努力,公司已建立起完整的中枢神经系统药物产品系列和营销网络,努力打造国内重要的中枢神经系统药物的生产商和销售商。

公司是企业技术中心为国家级企业技术中心,设有企业院士工作站、国家博士后科研工作站、江苏省神经药物工程技术研究中心,与国内外一流的科研院所建立了密切的合作关系,开展了广泛的产学研合作和学术交流,包括上海医药工业研究院、军事医学科学院、华中科技大学、中国药科大学、中国协和医科大学、以色列D-Pharm公司、以色列Mapi公司、美国立博公司(LIPOSEUTICALInc)及努瓦克斯制药有限公司(NuvOxPharma,LLC)等。

从财务上看,公司2018年总营收38。

58亿元,同比提高13。

69%;归母净利润5。

25亿元,同比提高32。

99%;扣非后归母净利润4。

98亿元,同比提高39。

9%;毛利率从2014年起连续五年提高,2018年毛利率为56。

15%;公司经营活动现金净流量相比去年有所下降,从4。

52亿元净流入下降至4。

04亿元净流入;从费用率上看,相比去年,公司销售费用率从27。

74%提高至30。

93%、管理费用率从6。

84%下降至3。

93%、财务费用率从-0。

18%下降至-0。

4%。

综合来看,恩华药业连续多年营收增速上升,盈利能力极强。

与之对应的,公司市场议价能力随着营收能力的上升,也在逐年攀升。

虽然公司现金流动性有所减弱,但总体流动性风险依然处于低位。

2018年医药板块经历波折,黑天鹅事件频发,恩华医药在这种背景下交出了非常亮眼的业绩财报,在市场转向上行趋势时,恩华医药标的存在优质标的的潜力。

期间,中信证券、中国人寿资管、国泰君安证券等110家机构投资者以及上市公司参与了公司视频会议。

调研中,恩华医药主要回复了机构关心的几大问题:问:在原有4+7基础上,公司右美托咪定原有价格会降到更低吗?

答:降低价格不是公司的首选策略。

通过一致性评价之后,价格不会有很大变化。

所以我们在11个4+7的城市中不准备用价格竞争,而是采用适应症与规格进行差异化竞争,右美新适应症对销售帮助很大,医生对适应症内使用更信赖。

问:在公司股价下跌时是否考虑股票回购?

答:去年股价下跌的时候董事长和总经理进行了增持;但是当时那次股价下跌是由于国家政策的宏观调整,公司的营业成绩总体稳定。

我们认为公司应专注于整体能力的建设,尤其是研发方面,把钱花在刀刃上,这样才能有利于公司长远发展。

问:存量业务的风险情况?

分析一下哪些品种有风险哪些没有风险?

答:实际上不同时期风险大小不一样,为回答这个问题,我们需要假设,不用把时间看得太长,因为太长的话风险会时高时低发生变化。

1、氯硝安定、硝西泮等类普药品种:市场不大,做一致性评价的厂家比较少,几乎没有风险。

2、力月西、福尔利、阿立哌唑等产品:有部分是麻精类产品,短期内风险不高,我们也加快在做一致性评价。

3、风险较高的:右美、利培酮(思利舒)两个,右美前面已经讲过,利培酮我们现在主推分散片(目前已申报一致性评价)。

问:目前还有很多医院没有引进右美,那现在进入了多少家医院?

有多少家三级医院和二级医院?

以及销售人员的分布情况如何,能覆盖到什么级别?

答:目前恩华右美已经有销售的医院约2,000家,大部分销售来自于大医院,小医院占比不大,全国县级医院没有使用右美的比例很大。

过去右美价格较高,现在价格回落,在县级医院销量会增长。

恩华团队比较符合这个特点,每个县基本都有销售覆盖。

未来每个县都会有代表,会加深渠道网络的建设,麻醉的份额偏高,为50-55%;麻醉大部分都是在中等规模以上的医院。

麻醉产品覆盖到县级,乡村卫生院比较少,因为其麻醉手术也很少;而在精神领域,我们的产品几乎可以全覆盖在地级市以上的医院,但是到了县,目前做不到每家医院一个人这样的密度。

比例:20%业务量、20%代表来自于基层医院,未来更加关注基层医院的增长。

2019年六、七月会分出一小部分销售人员,重点关注麻醉类普品的销售。

问:六个主要问题:1、公司之后会怎么处理销售分线的问题?

2、毛利率未来是否还有提升空间,还是会上行或者下行?

3、业绩增速持续性如何?

原来的品种能保持高速增长么?

还是需要新品种的维持?

4、目前主要品种销售在5亿以下,哪些品种是未来过10亿的目标?

5、工业销售费用率大概在50%左右,未来是否有下降的可能?

6、新品种未来进入销售产线成熟周期是多少时间?

答:公司销售分线很久之前就开始做了,最早是麻醉和精神分开,使得销售人员更加专业、专注,是相当成功的,后来麻醉和重症,又分成两个事业部,公司的代表专注某一个方面,不能上午讲麻醉,下午又讲重症药,专业化之后才有好的经营业绩。

公司的销售线还会继续再拆分,此时拆分与此前不一样,对公司影响会更小。

公司毛利率一直是比较稳定的,随着上市周期的不同每个产品的毛利率会变化,新产品刚开始上市时会升高,一段时间后会下降,但是每年都有新产品上市,总体的毛利应该会趋于稳定。

公司业务有多个产品组成,每个产品增长的幅度和和周期是不同的,我们预期增速是可以持续的,包括2019年在内,未来两三年增长应该是平稳的。

销售费用率也是各个产品的综合,我们认为即使带量采购可能会带来影响,费用率也会趋于平稳,不会有跳跃式的变化。

增长较快的右美、福尔利、阿立哌唑、瑞芬太尼、优必罗(度洛西汀)等。

过去我们对右美预期是可能会超过10亿,但是4+7之后预期没有之前乐观,但我们努力往这个方向努力。

福尔利目前是我们独家,价格一直稳定,未来可能会超过10亿,优必罗(度洛西汀)和阿立哌唑未来可能达到7-8个亿,其他未上市品种就先不细说了,目前已有10个产品销售额过亿。

盈亏平衡点问题:每个产品的盈亏平衡点不同,但大部分上市产品基本第二年就开始盈利了。

销售人员的数量基本是稳定的,2019年的目标主要是销售人员的素质的提升而不是数量,但是对有些增长速度较快的区域,考虑适当增加销售人员的数量。

问:在公司未来战略中商业医药是什么地位,是不断的提高毛利率还是不再以商业医药为重点?

商业医药在医院业务的相对高毛利是怎么实现的?

以及怎么看2019年财务状况整体健康但是还有三个亿的有息负债?

答:商业是公司构成部分之一,多年以来为公司成长做出很大贡献,公司在战略上会有所考虑。

与公司本部相比,商业战略重要性相对弱些,这是一个相对的过程。

商业公司本身也会根据实际情况调整策略。

两票制后,对于我们有利的方面,也有不利的方面:不利在于规模压缩,商业由二级经销商被迫转为一级经销商,有利于获得高毛利率。

商业公司长期发展要靠高毛利产品。

关于负债,实际上我们在发展中负债并不高,我们是一家长期发展的公司,在研发等方面也有投入,有平稳而又长期的考量。

三个亿的有息负债主要是控股子公司日常生产经营的流动资金贷款。

问:为什么18年整个麻醉领域产品高增长,公司一季度大概是什么情况?

地佐辛进度与预期?

答:全国的麻醉和精神领域增长相对高,恩华受益于该大环境,也有本身产品线更丰富的原因;公司麻醉产品的增长主要得益于右美,右美是个新上市的品种,本身有独特的优势,预计未来相当长时间内还会继续增长;一季度我们预期公司整体增长率在15-35%之间,公司已公告,估计会在20%以上。

地佐辛将于2019年底前后上市,2019年我们将争取有四个产品上市,舒芬太尼、地佐辛、羟考酮注射液、戊乙奎醚等。

问:4+7对行业影响比较大,公司怎么面对右美这样的品种在2019年的推广,包括价格、非中标城市的销售计划?

今年预计获批的一致性评价品种有哪些,怎么应对带量采购的趋势?

答:右美增长快且公司特别重视,带量采购后,我们多次开会,十分重视该产品在各省的销售和中标情况。

针对右美在国家政策大环境下可能的一些影响。

我们也会有一些应对措施:第一,加快一致性评价工作,右美已在去年12月申报,一共报了4个适应症,比任何一个竞争伙伴都多,因此,公司的右美还是有一定优势的;第二,在未通过一致性评价的情况下,在4+7城市范围内,公司和不同竞争伙伴相比亦有不同的优势,比如公司右美适应症多、规格全等。

在4+7内,我们在剩下30-40%市场份额内竞争,优先保证我们的产品留在医院里;对非4+7区域,采取原有销售策略,并继续开发非4+7的市场。

另外,右美市场远未饱和,蛋糕足够大,实际上还有很多医院还未销售右美,公司会加大这部分市场的销售力度,公司总体预测对2019年影响不是很大。

2018年公司一共申报了4个品种(利培酮片、右美托咪定、氯氮平、利培酮分散片),利培酮片在2月已通过一致性评价,另外三个可能会在2019年中期前后通过;2019年公司还计划报9个产品,应该都是公司主要品种,如福尔利、力月西等等,由于审评进度的不可控因素,目前无法判断具体哪个品种会在哪个月会通过。

问:恩华母公司的主要业务包括三大核心制剂和一部分原料药,18年母公司收入增速是23%,而三大核心制剂增速都是超过23%,原料药也有22%,有点对不上,差异来自哪里?

子公司特别是医药商业整体的经营情况如何?

比如商业相对17年有多大程度的减亏。

答:这个差异主要源于“母公司”和“总部”说法的变化,过去是如提问中所说这样定义的,而近几年成立的恩华和信,是一个独立全资子公司,主要卖母公司的产品。

现在母公司不包含和信,所以统计口径有不一致导致的方面;子公司中恩华和润和恩华连锁药店利润整体多了1,000万左右,整体经营状况良好。

问:报表数据上面财务问题:为什么公司市场建设和招待费用都升高了,而营业成本下降了?

怎么看待应收账款两个亿的增加?

答:公司比较重视二种能力建设,一个是创新和研发能力,一个是营销能力。

招待费和市场建设费用都算在里面,所以这两方面的费用升高一些。

公司营业成本下降主要是因为工业销售毛利高且所占比重在增加,商业销售毛利低,所占比重在下降。

应收账款增加两个亿的原因:一是销售收入增加所致;二是商业公司调整产品结构,压缩毛利不高的业务,高毛利产品的销售占比在上升,而这部分产品销售的回款周期较长,资金占用量大,这些影响是暂时的,拉长周期看会趋于平稳。

(文章来源:华林证券)

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